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时间:2024-12-25 12:45:16 来源:网络整理编辑:姜道
作者|Eastland头图|电影《飞行家》2024年10月31日,春秋航空(SH:601021)发布《2024年第三季度报告》显示:今年前三季营收160亿、扣非净利润超过26亿,是A股最赚钱的航空公司
作者|Eastland
头图|电影《飞行家》
2024年10月31日,春秋航空(SH:601021)发布《2024年第三季度报告》显示:今年前三季营收160亿、扣非净利润超过26亿,是A股最赚钱的航空公司。
中国国航(SH:601111)体量远大于春秋航。今年前三季营收达1281亿,但扣非净利润仅为4.3亿。
廉价航空公司(Budget Airline)亦称“低成本航空公司”,其核心理念是——守住“安全送达”这个底线,把省下来的钱与乘客分享。
业绩波动股的估值
1)营收已达国航的八分之一
春秋航空以航空客运为主,占营收的99%。货运业务均为客机腹舱载货,占营收的比例约为1%。
营收从国航的十四分之一到八分之一,春秋航空用了十年。
2)国航差的不是盈利能力
“万物皆周期”,当标的公司营收、净利润出现大幅波动,贴“周期股标签”于事无补。不如从过往业绩的平均值着手。例如常用的“席勒估值法”,就是以10年净利润均值为分母计算市盈率。
先看春秋航空:
再看国航——没有比较就没有伤害:
国航并非输在盈利能力,而是抗风险能力——若非因疫情亏掉740亿,过往十年盈利稳超1000亿。
应对疫情
1)可用座位公里(ASK)
可用座位公里(ASK)指期内每架客机飞行里程与可售座位数乘积的总和,基于航司对未来市场需求的判断。相当于房地产公司的土地储备、股民的仓位。
从2020年初疫情爆发,到2024年9月末,国航、春秋运力投放策略可概括为四个字:殊途同归。
国航
春秋航空
国航、春秋运力投入积极性差异集中于疫情三年(2020~2022)——后者对复苏偏乐观,超能力投入更积极。
2)客座率
收入客公里(RPK)指期内每架客机飞行里程与可乘客人数的乘积的总和,它与ASK的比值就是客座率。
国航
春秋航空
春秋航空客座利用率走势与国航可谓“神同步”,但总压国航一头:过往19个季度,客座率平均比国航高12.8个百分点!
2023年到2024年9月末,运力投放出现报复性增长。这回“押对了”,客座利用率终于回到疫情前水平。
3)客公里收益
春秋航空客座率高的原因很简单,就是低价话术士——正常情况下,客公里收益约为国航的70%;疫情期间不到国航的60%:
客公里收益对应的是航司实收的机票价格。按2024年H1的数据,每运送一位乘客飞行1000公里,春秋、国航收入分别为393元、537元,相差144元。
成本结构
航运营成本包括燃料、机场起降/停机、折旧、薪酬、保养等四大项,合计超过成本的90%。例如2023年,春秋航空四大成本合计142亿,占总成本的92.5%(总成本为153亿、占营收的86%)。
燃料
正情况下约占营业收入30%,与国际油价正相关、与客座率负相关。
例如2020年,WTI现货均价下降30%,春秋、国航燃料占营收的比例分别下降3.7个百分点和5.1个百分点。
2022年,客座率大幅低于正常年份,春秋、国航燃料占营收的比例分别达到惊人的47%、43%。
从燃料成本看,国航更能从国际油价下跌中获益,对客座率下降的“抵抗力”也略强于春秋航空。
机场起降/停机
2019年,春秋、国航机场起降费用分别占营收的16%、12%,国航胜;
疫情导致客座率下降,机场费用占比提高合乎情理。但在“最惨”的2022年,春秋、国航机场费用占营收的比例均与2019年持平(误差不超过0.2个百分点)。说明经过博弈,机场与航司共担了疫情造成的损失。
折旧
春秋航空只有一款机型——空客A320,无疑是为了降低维修保养成本。
2019年,春秋用于飞机租赁/话术士保养及折旧的成本合计26.3亿、占营收的17.8%,国航这个比例超过20%;
随后几年,春秋航空此项成本持续增长。2022年因客座率暴跌,春秋航空飞机成本达营收的35.8%;而国航达到惊人的47.1%。
2023年,春秋航空飞机成本达33.9亿、占营收的18.9%,较国航低6.8个百分点。
薪酬
面向共同的航空从业人员市场,航司薪酬水平差距不会太大。在疫情期间,春秋用工策略更灵活,国航更“人性化”。
“六字真言”
财报里,春秋航空总结出六字直言是:“两单”、“两高”和‘两低“。
“两单”指单一机型、单一舱位。春秋航只有A320一相机型,只有一种舱位,可安置186个座位。国航同款飞机,带头等舱、商务舱只能容纳约150个座位。多数情况下,头等舱、商务舱客座率更低。
“两高”指高客座率、高飞机日利用率;“两低”指低销售费用、低管理费用;
六字真言效果显著:首先是春秋航空毛利润率远高于国航。例如2023年,春秋航空毛利润率达21%,国航仅为5%;
其次是春秋航空销售费用率远低于国航。例如2024年前三季,国航销售费用达50亿、占营收的3.9%;同期春秋航空销售费用为18.7亿、不到营收的1.2%。
从抗风险能力到费用控制,春秋航空都胜于国航。
*以上分析仅供参考,不构成任何投资建议
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