作者冯晨晨 编辑刘肖迎

股市之中，似乎没有常胜将军。

作为A股上市公司炒股代表，并一度获称“股神”的云南白药，宣布“封笔”了。要知道，2020年巅峰时期的云南白药，用在炒股上的资金高达上百亿元，且当年的净利润中，有超过四成来自于此。

近期，一条“云南白药退出全部二级市场证券投资”的话题，冲上了热搜。原因是云南白药在最新发布的《投资者调研会议记录》中提到，公司在进一步聚焦主业、谨慎投资的原则下，已于2023年三季度退出全部二级市场证券投资，并计划2024年不再开展相关业务。

云南白药此次退出“炒股”，主要源于最近一段时间，投资股市带来的“挫败感”，从而选择“清仓”止损。与此同时，关于云南白药“赔惨”的消息，层出不穷。

其实，云南白药“炒股”这几年，虽然痛失“中药一哥”的宝座，并损失1100亿元市值，却也并非外界所说的那般不堪，在“中国巴菲特”陈发树的加持下，甚至总体还有所盈利。对于投资者而言，长期“不务正业”后，云南白药回归与聚焦主业，颇有“浪子回头”的感触，他们也期盼着，云南白药能再度回到自己的位置。

不过，在失去“股神”光环后，云南白药真正的考验，或许才刚刚开始。

“炒股”赚了10多亿

云南白药的炒股之路，与“灵魂人物”陈发树的入局，不无关系。

陈发树不仅是当前云南白药第二大股东新华都的实控人，还是福建前首富，在2023年10月发布的《胡润百富榜》上，他以380亿元财富位列第122位。陈发树的发迹，靠的正是对于“中国黄金第一股”紫金矿业，8年收益翻出几百倍的投资，加之新华都2008年的成功上市，令其名气与身家大增。

陈发树与云南白药结缘，也是源于一笔通过二级市场的投资生意。

在紫金矿业上尝到甜头后，2009年，陈发树将目光投向云南白药，并在“烟草企业退出非烟投资”的大背景下，想以22亿元的价格，接手云南白药第二大股东红塔集团所持有的云南白药12.32%股份。不过，陈发树未能如愿，这笔交易最终被否，并导致双方对簿公堂。

（2015年，陈发树参加第三届诺贝尔奖经济学家中国峰会）

这次失利，未能改变陈发树的执念，其通过在二级市场不断收购股票的方式，在2015年进入云南白药前十大股东行列。

到了2017年，随着云南白药控股股东白药控股的混改启动，陈发树不惜以溢价七成的代价，从与平安、阿里、复星等的角逐中胜出，不仅与随后参与进来的鱼跃医疗，分别持有白药控股45%与10%股份，还与原东家云南国资委一同，成为并列第一大股东。

巧合的是，云南白药最早宣布“炒股”，同样是2015年陈发树入局之际，给出的解释是“把闲钱利用好”，甚至还为此组建专门负责相关业务的团队。不过，这一时期的云南白药，对于“炒股”还处于试水阶段，并规定投资股票、股权和基金的比例，合计不能超过总额度的15%，最多10亿元。

2019年，在陈发树的建议下，云南白药将白药控股反向吸收，实现整体上市后，就变得越发财大气粗起来，仅货币资金与交易性金融资产两项合计金额，就高达218亿元，是上一年的两倍还多。

加之，陈发树成为云南白药史上独一份的联席董事长，借助当时的大好行情，在占尽“天时、地利、人和”的情况下，迈开“炒股”步子。仅2020年，云南白药证券投资的账面价值就高达108.67亿元，报告期损益23.31亿元，占其当期全年利润的超过四成，“股神”称号也由此产生。

（陈发树（右）与“打工皇帝”唐骏）

可好景不长，2021年的市场突变，令事件出现反转。

其实，云南白药的“炒股”总体相对谨慎，以投资龙头企业为主，包括小米集团、恒瑞医药、腾讯控股、贵州茅台、通威股份等。可即便如此，也难逃滑铁卢的命运，在账面损益超16亿元的带动下，出现利润的腰斩，并直言“持仓已下调，未来可以赚钱的软件会逐步优化和退出”。

随着云南白药炒股业绩的“扭盈为亏”，让股民为其扣上“不务正业”的帽子，加上2022年再因炒股亏掉5.2亿元，退出的想法更加坚定，自知“理亏”的陈发树，还从联席董事长的位置退了下来。到了2023年第三季度，随着云南白药忍痛处理掉小米集团的股票，“炒股生涯”也暂告一段落。

云南白药此番“炒股”之旅，虽没有收获一个好结局，但由于2019年与2020年的表现，总体依旧赚了10多亿元，也算没白忙活。即便是2023年前三季度，云南白药的投资收益也有4.22亿元，并占当期利润总额的12.76%，而其表示，主要来源就是处置上海医药股权等带来的收益。

“闲在账上”的百亿资金

在云南白药“不炒股”的同时，如何处理这笔多出来的资金，也是外界最关心的话题。

按云南白药的说法，今年的投资方向主要分为三类，首先是包括大额存单、协定存款等银行存款类产品，其次是各大金融机构的理财产品，最后是货币市场基金、国债逆回购及债券等。当然，也包括在董事会批准后的其他理财对象及方式。但不论哪一项，风险都要比炒股更为可控。

不得不说，如今的云南白药变得更加谨慎了，可这也让百亿资金“躺在账上”，造成一定程度的资源浪费。截至2023第三季度，云南白药货币资金一项就高达130.87亿元，相比之下，合计仅14.6亿元左右的短期借款，甚至可以忽略。

至于云南白药为何如此财大气粗，除陈发树等人的融资贡献外，还与其本身的吸金能力有关。

云南白药素有“中华瑰宝，伤科圣药”之称，作为与片仔癀平起平坐，唯二拥有国家级保密配方的中药上市公司，使其在一众“友商”中拥有无法复制的优势，并每年借此吸金数十亿元，即便在2021年与2022年“炒股”影响下，净利润也均达到28亿元，近十年合计更是高达340亿元。

其实，云南白药面向C端市场的业务，对其利润的贡献功不可没。

目前，云南白药共有药品、健康品、中药资源及云南省医药有限公司四个业务板块，以及分为工业销售和商业销售两大行业。面向C端市场的药品与健康品板块属于前者，约占总营收的1/3。

药品板块是云南白药的“灵魂”所在，像大众熟知的云南白药气雾剂、创可贴等产品就位于其中，而健康品板块是在药品基础上的衍生品，成立时间相对较短，产品代表是牙膏、养元青和电动牙刷等个护产品，核心卖点同样是白药这类药品。中药资源则在B端市场与C端市场，均有涉及。

面向B端市场的医药公司板块，主要从事药品流通领域，也是商业销售行业的主要贡献者，并占据云南白药营收的2/3。不过，由于行业的特殊性，该板块毛利率常年偏低，2023年上半年只有6%。同期，工业销售的毛利率则高达64.26%，是商业销售的十倍。

也正因此，云南白药相对较低的毛利率，成为外界眼中的一大诟病。

2023年上半年，云南白药的毛利率只有27.55%，是片仔癀同期的一半多，而其在药品流通领域的营收大盘，正是拖累毛利率的重要因素。相比而言，片仔癀的药品流通业务的营收，只占其整体营收的四成，且16.24%的毛利率，也是云南白药的两倍多。

不过，对于投资者而言，相比于云南白药如何赚到百亿资金，甚至钱多到无处安放的话题，其未来还存在多大的成长空间，才是他们更关心的话题。

昔日“中药一哥”需要新爆品

其实，藏在云南白药利润背后的隐忧，也已因其失去“股神”光环后，逐渐显现。

2023年前三季度，云南白药虽然实现营收296.89亿元，同比增长10.30%，而净利润也暴涨92.62%后，达到41.23亿元，但其中扣非净利润的涨幅只有42.46%，远低于整体利润涨幅。

若单看第三季度，云南白药的隐忧更加明显。营收仅增长5.4%，相较于二季度的14.08%下滑明显，且扣非净利润增速更是低至6.28%，拖了上半年的后腿。这意味着，云南白药2023年上半年的迅猛表现，与上一年同期较低的基础有很大关系。到了第三季度，在失去加成下，就变得不再好看。

纵观云南白药近20年，营收与扣可以赚钱的软件非净利润的增速表现，在2010年达到高点后，便几乎一路呈现停滞与下滑趋势，甚至后者还在2019年出现负数，只不过在当时“炒股”的热潮下，对数据有所掩盖。

当时布局“炒股”，其实也是云南白药在坐拥庞大现金流的基础上，对于追求“利润下个增长曲线”的一种体现。只不过，通过这种方式带来的利润增长，存在较强的不确定性，也并非长久之计。

而云南白药主营业务停滞的背后，是想象力上的缺失。

对于云南白药而言，上一个爆款级产品，还是诞生已有20年历史的云南白药牙膏。可牙膏作为洗护产品的细分品类，市场天花板终究有限，而在2022年，云南白药牙膏的份额已突破24.4%，在继续保持市场第一的情况下，想要借此撑起整个公司的利润增速，无比艰难。

更何况，在面对片仔癀等“友商”在同领域的发力，即便云南白药想要提价，也要产生更多顾虑。

同年，云南白药花费109亿元现金拿下上海医药18.01%的股份，成为其第三大股东，有传言将一起在大健康领域发力，不过，目前为止，产品端还未产生太大水花。

其实，在云南白药热衷于“炒股”之际，片仔癀却将其拳头产品片仔癀锭剂一度卖到脱销，并受到资本市场的追捧，成功将云南白药赶下“中药一哥”的宝座。截至1月22日收盘，云南白药市值只有850亿元，距离2021年巅峰时期损失1100亿元，而片仔癀当前市值为1337亿元，两者存在近500亿元的差距。

值得一提的是，虽然云南白药坐拥百亿现金流，研发投入却稍显吝啬。

2020年~2022年，云南白药的研发费用分别为1.81亿元、3.31亿元、3.37亿元，即便在2021年“炒股”失利回归主业后，研发费用率依旧不足1%，2023年上半年只有0.71%，在71家中药上市公司中排在倒数第二，仅高于已戴帽的*ST目药，片仔癀则以2.3%的数据排在中间位置。

不过，对于云南白药这类拥有绝对核心优势的公司而言，研发费用并非决定业绩未来走势的关键因素。而就在前不久，云南白药经历了一次“领头羊”的改变，并试图在新的战略上有所收获。

2023年3月，执掌云南白药超20年的王明辉，在任期未满的情况下，以个人原因为由，辞去董事长等一系列职位，宣布告别。王明辉在位早期，不仅推出云南白药气雾剂、创可贴，还成功跨界进入日化领域，并打造出爆款产品云南白药牙膏，使得云南白药的营收与利润，均实现上百倍的增长。

（执掌云南白药时期的王明辉）

可近年来，王明辉对于云南白药的贡献，却不再明显。而代替王明辉的是曾任华为中国区副总裁的董明，其在上任后也放出豪言，在进行战略转型的同时，要让云南白药的经营模式与社会地位更进一步。投资者也期待着，这位48岁的“代理新帅”，能够为这家拥有百年历史，且上市都已30年的企业，带来新的生机。

董明提到的转型，也正是云南白药2022年提出的“1+4+1”新战略涉及内容。具体而言，不仅要在营收占比最低的中医药领域基础上继续深耕，还要利用核心的白药等优势，重点发展口腔、皮肤、骨伤及女性关怀这大众关心的4个领域，并在引入数字化技术后，输出差异化的“综合解决方案”。

实际上，对于云南白药而言，其与片仔癀虽然都是中药上市公司的“顶流”，却存在本质的不同。

片仔癀具有更强的保健属性，也更符合社会当前的发展情况，大众对于健康不断增强的需求，而云南白药的本质是“外伤药”，并不符合日常消费的特点，因此覆盖人群相对较小，而这也是云南白药不断进行多元化，以及“1+4+1”新战略下，试图以白药为核心，覆盖更多受众的原因。

可新的战略，能否复制当年在日化领域的成功，甚至是再造一个类似于云南白药牙膏的爆品，并借此营造出属于云南白药的“第三增长曲线”，还需要时间验证，也是其能否能够打好这场“翻身仗”的关键。

封面图来自《华尔街之狼》剧照

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